保利協(xié)鑫愈發(fā)凸顯規(guī)模優(yōu)勢(shì)及龍頭地位
保利協(xié)鑫公布截至2010年12月31日的年度業(yè)績(jī)，收入同比增273.4%至184.7億元（港幣，下同），主要是受多晶硅及硅片量?jī)r(jià)齊升帶動(dòng)；毛利同比增356.9%至68.1億元，凈利達(dá)40.2億元，每股收益26.01港仙。公司2010財(cái)年業(yè)績(jī)超市場(chǎng)共識(shí)一成多，主要是下半年光伏業(yè)務(wù)分部產(chǎn)品價(jià)格及毛利率水平均好于預(yù)期。
2010年公司多晶硅及硅片產(chǎn)能得到積極擴(kuò)充，多晶硅產(chǎn)能由上年的1.8萬(wàn)公噸提升至2.1萬(wàn)公噸，雖然公司剛介入下游硅片領(lǐng)域，年底產(chǎn)能已達(dá)3.5吉瓦，超出公司此前3吉瓦的目標(biāo)。
盡管多晶硅銷(xiāo)售均價(jià)由上年同期的65.4美元下降至52.1美元，但多晶硅生產(chǎn)成本逐季下降幅度更大，全年單位生產(chǎn)成本由上年同期的39.4美元每公斤下降至27.7美元，四季度末更是下降至22.9美元。因此推動(dòng)公司光伏業(yè)務(wù)毛利率由上年同期的36.4%升至44.4%。
公司今年2月份提出進(jìn)一步擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃，將在未來(lái)二年投資約177億港元擴(kuò)充國(guó)內(nèi)多晶硅及硅片產(chǎn)能，其中多晶硅產(chǎn)能由目前的2.1萬(wàn)噸擴(kuò)充至2012年年中的6.5萬(wàn)公噸，而硅片產(chǎn)能2011年底提升至6.5吉瓦。公司行業(yè)龍頭地位及規(guī)模優(yōu)勢(shì)將更為明顯。
管理層表示2011年多晶硅價(jià)格將保持相對(duì)穩(wěn)定，雖然硅片價(jià)格可能出現(xiàn)一定下滑，但公司對(duì)維持穩(wěn)定的毛利水平較有信心，力圖將多晶硅單位生產(chǎn)成本進(jìn)一步下降至20美元水平，而硅片非材料成本由上年的0.26美元每瓦下降到0.20-0.22美元。公司2011年計(jì)劃分別生產(chǎn)多晶硅及硅片3.1萬(wàn)噸、5.5吉瓦。
未來(lái)公司多晶硅主要以自用為主，且已經(jīng)通過(guò)長(zhǎng)期協(xié)議方式鎖定硅片銷(xiāo)量，公司業(yè)績(jī)未來(lái)增長(zhǎng)確定性較同行強(qiáng)。我們相信公司股價(jià)將持續(xù)受行業(yè)及公司微觀層面正面消息推動(dòng)，因此上調(diào)目標(biāo)價(jià)至5.1港元，相當(dāng)于10.1及8倍2011、2012年市盈率。
光伏產(chǎn)品價(jià)格提升及成本下降提升盈利能力。2010年保利協(xié)鑫共生產(chǎn)多晶硅1.78萬(wàn)噸，硅片1.4吉瓦，銷(xiāo)售多晶硅1.05萬(wàn)噸，硅片1.4吉瓦。雖然多晶硅銷(xiāo)售均價(jià)較上年同期下降，但三、四季度市場(chǎng)明顯轉(zhuǎn)好，特別是四季度多晶硅銷(xiāo)售價(jià)格達(dá)60.1美元每公斤。同時(shí)由于公司不斷提高三氯氫硅（TCS）自給率，由2009年初的37.3%到實(shí)現(xiàn)基本上完全自給，有效解決了成本。公司通過(guò)技術(shù)改造，降低生產(chǎn)過(guò)程中的單位能耗，效果明顯。2010年底的多晶硅生產(chǎn)成本由上年的39.4美元降至22.9美元。而硅片良品率也高達(dá)95%，產(chǎn)品均達(dá)電子級(jí)水平。
長(zhǎng)期合約鎖定未來(lái)硅片銷(xiāo)量。公司未來(lái)多晶硅大部分將由內(nèi)部消化制造硅片，這種一體化的產(chǎn)業(yè)模式較為高效。2010年下半年開(kāi)始公司已經(jīng)和印度、臺(tái)灣、中國(guó)多家太陽(yáng)能企業(yè)簽訂了3至5年的硅片長(zhǎng)期供應(yīng)合同，而2011年1月公司又與天合光能和阿特斯分別簽訂了5年7.5GW和5.2GW的硅片供應(yīng)合同，我們統(tǒng)計(jì)的總量已經(jīng)超過(guò)36GW，這種長(zhǎng)期戰(zhàn)略合作模式保證了公司的產(chǎn)能利用率及未來(lái)銷(xiāo)售。
積極擴(kuò)產(chǎn)搶占市場(chǎng)。公司今年2月份提出進(jìn)一步擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃，將在未來(lái)二年投資約177億港元擴(kuò)充國(guó)內(nèi)多晶硅及硅片產(chǎn)能，其中多晶硅產(chǎn)能由目前的2.1萬(wàn)噸擴(kuò)充至2012年年中的6.5萬(wàn)公噸，而硅片產(chǎn)能2011年底提升至6.5吉瓦。公司行業(yè)龍頭地位及規(guī)模優(yōu)勢(shì)將更為明顯。
2011年管理層指引。管理層表示2011年多晶硅價(jià)格將保持相對(duì)穩(wěn)定，雖然硅片價(jià)格可能出現(xiàn)一定下滑，但公司對(duì)維持穩(wěn)定的毛利水平較有信心，力圖將多晶硅單位生產(chǎn)成本進(jìn)一步下降至20美元水平，而硅片非材料成本由上年的0.26美元每瓦下降到0.20-0.22美元。公司2011年計(jì)劃分別生產(chǎn)多晶硅及硅片3.1萬(wàn)噸、5.5吉瓦。
盈利預(yù)測(cè)及投資建議。基于管理層指引及擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃，我們對(duì)2011、2012年盈利向上更新調(diào)整。公司目前股價(jià)相當(dāng)于2011、2012年預(yù)期市盈率8.24及6.58倍，而外圍市場(chǎng)上市太陽(yáng)能公司2011、2012年的平均市盈率為10.14和9.16倍（見(jiàn)表4），公司估值相對(duì)便宜。未來(lái)公司多晶硅主要以自用為主，且已經(jīng)通過(guò)長(zhǎng)期協(xié)議方式鎖定硅片銷(xiāo)量，公司業(yè)績(jī)未來(lái)增長(zhǎng)確定性較同行強(qiáng)。而我們相信公司股價(jià)將持續(xù)受行業(yè)及公司微觀層面正面消息推動(dòng)，行業(yè)方面主要是日本核輻射事件后太陽(yáng)能在全球可再生能源中的地位提升、中國(guó)太陽(yáng)能應(yīng)用市場(chǎng)啟動(dòng)及光伏行業(yè)整合實(shí)現(xiàn)；公司微觀層面的正面消息包括擴(kuò)充計(jì)劃實(shí)現(xiàn)、成本進(jìn)一步下降及新的長(zhǎng)期合約簽訂。我們上調(diào)目標(biāo)價(jià)由3.5港元至5.1港元，相當(dāng)于10.1及8倍2011、2012年市盈率。
來(lái)源：http://finance.sina.com.cn/stock/hkstock/hkgg/20110321/11379565890.shtml
